（本文作家李超，浙商证券首席经济学家）

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>>12月CPI同比小幅回落，环比由降转平

12月CPI同比增速为0.1%（前值0.2%），环比增速为0%（前值-0.6%），基本稳妥预期（Wind一致预期为0.1%）。从结构上看，12月食物烟酒类价钱同比持平，其他七大类价钱同比五涨两降。其中，其他用品及处事、穿戴价钱折柳上升4.9%和1.2%，西席文化文娱、医疗保健价钱均上升0.9%，居住价钱上升0.1%；交通通讯、活命用品及处事价钱折柳下跌2.2%和0.7%。

第一，外素性变量天气条目是食物价钱的主要影响成分。12月天气条目较好，利于农家具出产储运，这与高频数据折射的信息较为一致。从环比看，12月食物价钱下跌0.6%，降幅比上月收窄2.1个百分点，影响CPI环比下跌约0.12个百分点，其中鲜菜、鲜果价钱折柳下跌2.4%和1.0%，共计影响CPI环比下跌约0.07个百分点。此外，受前期压栏惜售、二次育肥等成分影响，猪肉供应豪阔，价钱下跌2.1%，降幅比上月收窄1.3个百分点，影响CPI环比下跌约0.03个百分点。

第二，春节假期驾驭与消费品以旧换新补贴驱动中枢CPI边缘回暖。12月扣除食物和能源价钱的中枢CPI环比上升0.2%，同比上升0.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点（具体参见图2）。从环比变动看，驾驭元旦假期出行、文娱和家庭处事需求季节性加多，12月处事价钱上升0.4%，涨幅与上月疏通。具体来看，飞机票价钱由上月下跌8.6%转为上升4.6%，家政处事、电影及上演票价钱折柳上升0.9%和0.7%；部分品牌新款手机上市，通讯器具价钱上升3.0%。

空洞研判，住户部门的消费需求仍处于建立的枢纽节点，跟着增量逆周期策略发力和消费需求的渐次改善，臆想2025年CPI简略率小幅回升。近日，中央财政已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元，撑持各地作念好策略无间奉行的连结责任。据商务部市集运转和消费促进司司长李刚在国务院策略例行吹风会上暗示，2024年全年汽车报废更新跨越290万辆，置换更新跨越370万辆，带动汽车销售额9200多亿元，跨越3600万名消费者购买了八大类家电家具5600多万台，带动销售额2400亿元。家装厨卫“焕新”带动销售磋商家具近6000万件，销售额约1200亿元，电动自行车以旧换新跨越138万辆，带动新车销售跨越37亿元。

>>12月PPI同比降幅边缘收窄，出产性需求季节性放缓

12月PPI同比增速为-2.3%（前值-2.5%），环比增速为-0.1%（前值0.1%），稳妥市集预期（Wind一致预期为-2.3%），主要受部分行业参预传统出产淡季、国际大批商品价钱波动传导等成分影响，这也与先行主见蕴含的信息相一致。不错看到，长江商学院公布的12月中国企业运筹帷幄状态指数（BCI ）录得48.3，较11月的50.5小幅回落。咱们领导，长江商学院BCI是由4个分指数以算术平均的面容组成，12月这四个分指数均出现小幅回落。具体来看，企业销售前瞻指数由11月的60.2降至12月的57.3。企业利润前瞻指数本月为43.3，上月为44.5。企业融资环境指数本月为46.9，上月为49.6。企业库存前瞻指数本月的指数为45.7，上月为47.8。

从环比看，12月出产贵府价钱由上月上升0.1%转为持平；活命贵府价钱由持平转为下跌0.1%，这线路出产性需求系统性回暖可能仍然需要资格较长本事，PPI环比增速短期短少无间性正增长的动能。分行业来看，总体呈现K型分化，上中卑劣各产业链价钱环比涨跌互现。12月电厂存煤较为豪阔，煤炭新增需求有限，煤炭开采和洗选业价钱下跌1.9%。房地产、基建神气淡季赓续停工，钢材需求有所回落，玄色金属冶真金不怕火和压延加工业价钱下跌0.6%。受国际大批商品价钱波动传导影响，国内石油开采以及有色金属冶真金不怕火和压延加工业价钱均与上月持平，其中铜冶真金不怕火价钱下跌1.7%，金冶真金不怕火价钱上升0.4%。此外，公用功绩磋商需求季节性加多，12月燃气出产和供应业价钱上升1.2%，电力热力出产和供应业价钱上升0.9%。

从同比看，12月出产贵府价钱下跌2.6%，影响工业出产者出厂价钱总水平下跌约1.93个百分点。其中，采掘工业价钱下跌4.6%，原材料工业价钱下跌2.2%，加工工业价钱下跌2.7%。活命贵府价钱下跌1.4%，影响工业出产者出厂价钱总水平下跌约0.36个百分点。其中，食物价钱下跌1.4%，穿戴价钱下跌0.1%，一般日用品价钱上升0.6%，耐用消费品价钱下跌3.1%。咱们以为，产业链上游周期品价钱影响较大，拜访的大量行业同比处于下行通谈。12月玄色金属冶真金不怕火和压延加工业价钱下跌9.5%，煤炭开采和洗选业价钱下跌8.0%，汽车制造业价钱下跌3.8%，降幅比上月折柳扩大1.3、1.7和0.7个百分点。

臆想后续工业品价钱走势，咱们判断工业品价钱或受制于产能欺诈率较低，工业品价钱短期难言改善。长入PPI定基指数来看，咱们以为PPI同比转正概率较低。咱们以为，现时由行业协会层面主导的产能优化升级对PPI的拉当作用可能相对有限，如若仅依赖于市集当然出清可能速率相对沉稳。当今的策略组合更多指向提振信心，对末端需乞降供需缺口弥合的骨子性改善仍需不雅察，独特是具有针对性的增量地产、消费等总需求侧策略赓续出台，才有可能进一步判定PPI的无间性反弹信号。

咱们再次强调，后续需重心保重磋商部委对能耗规章等磋商的增量携带。独特是关于中游制造业的电耗管制如若进一步加强，可能会指向PPI稳步不休。咱们的领略是，规章能耗的主见更多照旧为了限产和供给侧变嫌，使未能达到能耗范例的产能退出市集，以达到多余产能已毕出清的后果。2024年5月29日，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动有打算》（简称“行动有打算”）。《行动有打算》要求2024年单元国内出产总值能源糟践和二氧化碳排放折柳裁汰2.5%傍边、3.9%傍边，范围以上工业单元加多值能源糟践裁汰3.5%傍边，非化石能源消费占比达到18.9%傍边，重心边界和行业节能降碳阅兵酿成节能量约5000万吨范例煤、减排二氧化碳约1.3亿吨。2025年，非化石能源消费占比达到20%傍边，重心边界和行业节能降碳阅兵酿成节能量约5000万吨范例煤、减排二氧化碳约1.3亿吨，尽最大勤劳完成“十四五”节能降碳管制性主见。

咱们以为，《行动有打算》访佛于新一轮供给侧变嫌，在此布景下，有色金属、玄色产业、石化产业和建材产业将面对淘汰过期产能、严控新增产能的场面。据国度发改委初步测算，扣除原料用能和非化石能源消费量后，“十四五”前三年，世界能耗强度累计裁汰约7.3%，省俭化石能源糟践约3.4亿吨范例煤。但世界能耗强度裁汰仍滞后于时序过程，部分地区节能降碳形状较为严峻，能否依期完成“十四五”打算节录笃定的节能降碳管制性主见，可能需要渐进不雅察。

>>低通胀环境下重心把捏大类钞票的结构性树立契机

大类钞票方面，近期超预期策略组合拳聚焦于货币、房地产、成本市集、隐债化解等多个边界，将为经济高质料发展创造邃密的货币金融环境，有助于改善流动性，提振市集信心。咱们以为，A股或受益于风险偏好抬升，格调更偏向于小盘成长，科技股估值改善的弹性或相对较大，提出保重创业板、科创50和北证50等高弹性板块。固定收益边界，咱们领导现时无风险利率水平已逐步接近新平衡水平，臆想后续10年期国债收益率总体呈现颤动走势，长端利率较难出现上行风险，信用利差有望收窄，短久期下千里禀赋区域的城投债或是主要树立主见。

跟着存量策略及一揽子增量策略协同发力，或有望充分化解万般风险，风险评价的改善速率或快于以企业利润为代表的经济基本面回升。A股或受益于风险偏好抬升，职权市集格调更偏向于小盘成长，科技股估值改善的弹性或相对较大。港股方面，提出保重市集风险偏好的提振对其酿成朝上牵引力，以及国外流动性预期宽敞化后对其估值水平改善的孝敬。

固定收益方面，臆想货币策略将延续总量略宽松基调，后续缩微型策略出台的概率不大。利率债方面，短期来看，臆想10年期国债收益率总体保管颤动，成本利得的弹性主要来自博弈强预期与弱现实的收益，长端利率较难出现上行风险，中永久仍需保重总需求膨胀的强度。若出台大范围财政刺激总需求策略，才会酿成债市逻辑的回转。信用债方面，长入近期财政策略的一系列表态，明晰抒发出了防患和化解隐性债务的念念路，臆想2025年公开采行城投债不会背信，看好短久期下千里信用禀赋。

黄金方面，议论2024年也曾资格了一轮阵容磅礴的上升，且与传统的黄金价钱锚逐步脱钩（包括好意思元、10年好意思债推行收益率等）。12月末，我国黄金储备7329万盎司，运动第二个月增持黄金。咱们以为，2025年金价有望再转换高，应重心保重列国央行的购金活动对黄金价钱的正向驱动，臆想来自列国央行的资金有望保持净流入。咱们以为，黄金价钱的中枢推能源有望来自信用货币与黄金在一定程度上进展为替代干系。2024岁首于今，众人什物黄金ETF基金流入量依然保持在26亿好意思元的水平。

>>风险领导

1）大国博弈超预期升级；

2）流感病毒超预期扩散；

3）当然灾害频发超预期冲击基本面。

文中内容仅代表作家本东谈主不雅点。

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